巴比食品(605338)23Q2团餐阶段性承压，盈利能力环比改善

23Q2业绩高增，渠道红利加速释放

23H1公司营收/归母净利/扣非净利8.3/1.2/1.0亿，同比+34.6%/+190.9%/+214.4%；对应23Q2营收/归母净利/扣非净利4.4/0.6/0.5亿，同比+48.1%/+246.5%/+533.5%，符合前次预告(预告23Q2营收同比+41.9%-49.4%/归母净利同比+221.9%-291.8%)，公司全渠道布局稳步推进，直播电商/会员制商超/零食量贩等新兴渠道起势，带动营收高增。利润端，受益棕榈油等原材料成本压力缓和及规模效应显现，23H1毛利率同比+3.5pct，归母净利率同比+7.8pct。下半年渠道改革红利加速释放，口味化坚果等新品投放，公司势能有望持续向上。预计23-25年EPS3.05/3.97/5.06元，参考可比23年平均31x PE，考虑其23-25年净利CAGR(44%)高于可比均值(27%)，认可估值溢价，给予23年35x PE，目标价106.75元，“买入”。

(相关资料图)

产品渠道双轮驱动，新兴渠道增量显著

产品端，23H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他系列分别实现营2.0/1.2/1.1/2.3/1.6亿元，同比+32.2%/+24.4%/+20.9%/+47.3%/+42.4%，老三样基本盘稳健，冻干坚果/口味化坚果等新品在会员制商超等新渠道放量明显。渠道端，23H1经销/电商/其他模式营收6.8/1.2/0.2亿元，同比+36.3%/+36.4%/-2.7%，线下量贩店/高端会员店等渠道红利释放，线上直播/达播等电商新业态贡献新增量。区域端，23H1华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北营收1.8/1.7/1.2/1.0/0.5/0.5/0.3亿元，同比+47.4%/+50.8%/+27.6%/+23.9%/+26.3%/+10.6%/+22.4%，渠道逐步起势、区域稳步拓张。

成本压力缓解+规模效应显现，盈利能力显著提升

23H1毛利率同比+3.5pct至35.6%(23Q2同比+5.8pct至34.9%)，主要系原材料棕榈油价格回落(据公司公告，23H1棕榈油采购均价同比-34.3%)，其他部分原材料价格小幅波动，带动整体原材料采购成本下降。

费用端，23H1销售/管理费用率为12.7%/4.4%，同比-3.9/-1.2pct，其中23Q2销售/管理费用率分别同比-4.2/-1.4pct，主要系规模效应显现、费效比提升。

最终23H1归母净利率14.5%，同比+7.8pct；23Q2归母净利率14.8%，同比+8.5pct/环比+0.7pct。展望23年，伴随安阳工厂产能利用率进一步提升，规模效应逐步显现，公司盈利弹性有望充分释放。

增长势能有望延续，维持“买入”评级

考虑到新品上量/成本改善/规模效应显现下，公司势能有望加速释放，我们上调盈利预测，预计23-25年EPS3.05/3.97/5.06元(前值2.89/3.78/4.85元)，目标价106.75元(前值104.04元)，维持“买入”。

风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

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