水井坊(600779)：轻装上阵再出发 静候复苏佳音

从“川酒六朵金花”到“天下第一坊”

水井坊前身为“国营成都酒厂”，主营老八大名酒之一的全兴大曲，与五粮液、泸州老窖、剑南春、郎酒、沱牌大曲并称“川酒六朵金花”。

公司“水井坊”地下古代酿酒遗迹距今已有600 年，拥有“中国白酒第一坊”的至高美誉。公司目前拥有菁翠、典藏、井台、臻酿八号、天号陈等多款核心产品，成为高端白酒新代表。

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井台有望乘风500-800 元次高端扩容之路

500-800 元价格带尚处发展成长期，缺乏百亿级的大单品。该价格带由于售价高、场景特殊，对品牌力的要求显著高于300-500 元价格带，因此普通地产酒难以形成规模效应。全国化名酒和扩张期地产酒龙头是该价格带的核心竞争者，当前水井坊·井台成交在500-600+元，且为老牌全国化名酒，未来有望享受高线次高端发展红利迅速扩容。

产品端：积极管理价值链，提升产品组合势能公司高端白酒基因深厚，曾于2000 年率先推出600 元价位水井坊产品。自2021 年来，公司先后对高端产品典藏、次高端产品井台及中端产品天号陈从品质、包装、营销、价格等多个方面进行了产品升级，维护了价值链体系。相较于竞品，公司次高端化特质明显，因此短期受产品结构影响业绩有所承压，目前经过去库调整已经实现Q2 营收正增长，公司有望在下半年迎来弹性反转。长期来看，未来在经济复苏的大背景下，结构升级仍是主要趋势，水井坊由于较为完善的次高端布局和高端形象认知，有望率先受益次高端扩容升级。

渠道端：资源聚焦重点市场，高端酒平台助力势能提升公司灵活布局全国化市场，根据自身发展需要，从“三大销售区域+五大核心市场”再到“5+5+5”再到“八大重点市场”，通过的合理资源聚焦与持续的核心区域深耕，实现了重点城市逐步向周边辐射的同时，全国化进程逐步推进。渠道模式上推行新/老总代模式并行模式，实现了销售环节的不断优化。高端白酒销售公司的落地，通过将经销商与公司的利益一体化，大大提升了渠道端的积极性，伴随疫后经济逐步恢复正轨，高端酒销售有望突破式发力。

品牌端：深耕高端化建设，文化体育双赋能

费用投放上坚持高举高打，通过广告宣传等形式直接触达C 端消费者，通过持续的形象塑造，水井坊逐步在目标用户心中不断加固高端印象。同时坚持体育赛事与文化营销双绑定，拓宽高质量客群的同时，不断深化了文化内涵。美学馆等场景的推出充分展示了水井坊丰富的品牌内涵、文化底蕴和核心产品，有效扩大了水井坊高端产品在当地高端圈层的影响力。

盈利预测与投资建议

我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为48.55/57.38/68.68 亿元，同比+3.9%/18.2%/19.7%。归母净利润分别为12.59/14.91/17.99 亿元，同比+3.5%/+18.5%/+20.6%，对应EPS 分别为2.58/3.05/3.68元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

消费复苏不及预期，省外拓张速度放缓，费用投放产出降低。

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