固收动态点评：通胀筑底之后关注弹性

核心观点

7 月CPI 同比继续下行，去年高基数是CPI 同比进一步下行的主因，但核心项环比强于季节性，整体通胀数据强于预期。具体而言，食品弱于季节性，能源涨价，核心商品涨跌互现；核心服务项显著强于季节性是环比偏强的主因。整体来看，7 月通胀环比强于季节性的原因可能更多偏暂时性，一是天气因素，二是暑期因素，三是部分前期超季节性回落的促销商品的价格回归。

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次要原因可能是上游原材料价格上涨的带动，这与经济预期边际企稳有一定关系。PPI 环比、同比降幅收窄。从基数效应来看，CPI 和PPI 同比基本均已完成筑底过程，年内后续或逐渐抬升，但弹性仍可能受到诸多因素的限制。

天气+暑期+促销后价格回归，CPI 强于预期

7 月CPI 同比继续下行，较6 月回落0.3 个百分点；CPI 环比0.2%，强于季节性；核心CPI 同比0.8%，环比0.5%。去年高基数是CPI 同比进一步下行的主因，但核心项环比强于季节性，整体通胀数据强于预期。具体而言，食品弱于季节性，能源涨价，核心商品涨跌互现；核心服务项显著强于季节性是环比偏强的主因。整体来看，7 月通胀环比强于季节性的原因可能更多偏暂时性，一是天气因素，二是暑期因素，三是部分前期超季节性回落的促销商品的价格回归，而需求、产能、库存等指标仍待改善。次要原因可能是上游原材料价格上涨的带动，与经济预期边际企稳有一定关系。

PPI 环比、同比降幅均收窄

7 月PPI 同比-4.4%，较上月回升1 pct；PPI 环比-0.2%，较上月回升0.6 pct。

分项来看：PPI 生产资料环比-0.4%，同比-5.5%。环比上涨的分项为有色、纺织，其他分项均下跌。7 月大宗商品价格月均价格多数下降，但走势上呈现反弹特征。PPI 生活资料环比+0.3%，同比-0.4%。衣着工业价格继续回升，关注纺织链修复的持续性；食品价格回升，与成本端猪肉等食品价格反弹有关；耐用消费品价格回升，或反映有色等成本回升下汽车、家电的生产端价格企稳。行业层面看，PPI 环比涨幅前三的行业分别是油气开采、黑色开采和烟草，后三的行业是煤炭开采、非金属制品和非金属开采。

筑底之后关注弹性

从基数效应来看，CPI 和PPI 同比基本均已完成筑底过程，年内后续或逐渐抬升，但弹性仍可能受到诸多因素的限制。CPI 同比至年底可能反弹至0.5%-1%区间。PPI 同比至年底可能反弹至-2%左右，整体向上弹性还取决于政策落地进度和政策效能。企业利润方面，上游企业利润或逐渐迎来反弹，但中下游制造业可能面临成本回升压力，核心商品涨价动能仍待观察，利润或有承压风险。

市场启示

7 月价格因基数效应继续回落，但同环比与核心项读数均好于预期，更多与天气、暑期、大力度促销后价格回归等暂时性因素相关，核心商品供需仍有待进一步匹配，经济预期的边际企稳仍有待政策跟进和效能确认。基数影响下CPI 和PPI 同比或均已完成筑底过程，年内后续主要以温和抬升为主。

基本面仍是喜忧参半的状态，出口、价格等数据读数完成筑底，但弹性可能不强，地产尚待企稳。政策落地情况及短期拉动效果仍是关键的边际变量。

债市策略方面，保持调整是机会，但不追涨的判断。

风险提示：经济负反馈风险、高温干旱。

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